La “hoja de balance” del Banco Central en un marco más general
Eduardo Luis Curia
Diario BAE
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| La “hoja de balance” del Banco Central en un marco más general |
Últimamente, se
discutió bastante acerca de la evolución de la “hoja de balance” del Banco
Central (BCRA). Su alcance, su configuración y el resultado patrimonial
incurso, se han sometido a debate. En el candelero están las implicancias del
asunto. En ocasiones, se lo ve a éste como una cuestión cuasisuficiente; para
nosotros, la comprensión exige atender a planteos de estrategia global.
Recuérdense
ciertos rasgos que caracterizan actualmente a la “hoja de balance” aludida. En
el BCRA, los activos de más densidad son las reservas internacionales, títulos
del Tesoro o letras intransferibles recibidas a cambio de las reservas
internacionales aplicadas a pagos externos y los llamados adelantos
transitorios. En cuanto a los pasivos, tenemos a la base monetaria, títulos
concernientes a las operaciones de esterilización monetaria y algunas
obligaciones relativas a organismos internacionales. Se suelen hacer
observaciones acerca de la solidez que registraría el balance del BCRA y del
carácter de su estado patrimonial. De allí se extraen conclusiones de política.
Vale
la pena mencionar que discusiones como las citadas, también campean en el seno
de las naciones desarrolladas. Esto, en parte importante, se explica por el
redimensionamiento habido en los balances de los bancos centrales involucrados
con motivo de la crisis mundial de años atrás y de sus ulterioridades.
Se
ha percibido en este plano cómo los bancos centrales, cuyos pasivos consisten
en gran medida en base monetaria y en algo de equity, se topan en sus activos
(siendo limitadas sus tenencias de reservas internacionales) con títulos que,
además de los de deuda del Tesoro, atañen a participaciones correspondientes al
ámbito del sector privado, títulos que registraron un in crescendo. Tal ha sido
el caso en lo que concierne a la Reserva Federal , dando lugar a que, desde algunos
círculos, se le achacara a ésta que estaba aplicando “política industrial” (en
especial, por cierto tipo de tales participaciones).
Una
pregunta sería si un banco central de un país desarrollado –como la Reserva Federal –,
podría afrontar pérdidas, agraviándose fuerte su situación patrimonial,
incurriendo en “capital negativo”. Dicho sea de paso, y moviéndonos con un
ejemplo más a mano (y de un país en desarrollo), nuestro vecino Chile cargó con
un banco central con capital negativo por varios años.
Volviendo
al tema de la Reserva
Federal , cabría pensar, en hipótesis, en la posibilidad de
que los títulos tenidos en cartera por motivos de la participación aludida,
incluyendo procedimientos de “colateralización”, pudieran ver acotado su valor,
determinando, por rebote, pérdidas patrimoniales en aquella entidad rectora.
Naturalmente, corresponde en primer lugar un análisis probabilístico sobre la
ocurrencia de una tal circunstancia, además de la magnitud que alcanzaría. A
partir de aquí, serían examinables las respuestas provenientes de la Reserva Federal (o
de alguna otra entidad).
En
el caso argentino, los análisis se centran especialmente en las letras
intransferibles del Tesoro carentes de mercados secundarios, y que dan un rinde
mínimo; en los adelantos transitorios y en las Lebac y Nobac que traducen los
mecanismos de esterilización monetaria.
Algunas visiones. En el caso chileno antes mencionado, no
pareció que el capital negativo haya minado mucho la credibilidad del Banco
Central y su capacidad de manejo de los objetivos planteados, como el del
control de la inflación. Se aduce que la disciplinada política fiscal
contribuyó al respecto. De todas maneras, en un reciente paper del FMI,
intitulado “¿Importa el capital del Banco Central para la política monetaria?”,
si bien se reconoce la característica “positiva” de la experiencia chilena, en
términos de promedio, se señala que un balance “débil” de los bancos centrales
podría afectar el desempeño respecto de los objetivos de output y de inflación
(según una presunta definición del “óptimo” relativo a las tasas de interés).
Otras
miradas interesantes abordan el tema del balance de los bancos centrales
centrándose en las economías que, como las de Asia del Este, han enfatizado la
acumulación de reservas internacionales (conformando el activo), a la vez que,
buscando absorber el “exceso de liquidez” en juego, aplican mecanismos de
esterilización monetaria. Se señala que habiendo presiones de apreciación
cambiaria, el recurrir a expedientes de mercado –como subas de tasas de
interés– para instigar la esterilización, puede reforzar el ingreso de
capitales y frustrar el intento. Y si se opta por mecanismos “no de mercado”,
como suele hacer China –administrando los encajes bancarios–, podrían surgir
distorsiones en el sistema financiero doméstico. Surgen, entonces,
“alternativas”: mayor flexibilidad cambiaria, mayor control al ingreso de
capitales, etcétera.
¿Y
qué se dice respecto de la hipótesis de pérdidas importantes por parte de la Reserva Federal en
virtud de la desvalorización franca de ciertos títulos contenidos en la
cartera?
Prima
facie, la respuesta es simple: la Reserva Federal es capaz de recapitalizarse a sí
misma. ¿De qué forma? Pues, cual paradoja, generando base monetaria (teniendo
en cuenta la prevalencia de pasivos en moneda nacional y no indexados, y pocas
reservas internacionales). Traducido: la Reserva Federal
emite… ¡y listo!
Por
supuesto, de inmediato se examina la virtualidad inflacionaria del método de
marras, sobre todo, si fuera muy intenso. A la postre, está envuelto el
desempeño del señoreaje. Según el despliegue de este elemento, computando el contexto
vigente en el caso, el expediente puede ser más o menos exitoso. En el límite
se daría la circunstancia írrita de una alta tasa de inflación esperada –algo
así como una tasa impositiva indirecta–, que, repercutiendo sobre los
denominados balances monetarios reales, constriñera a éstos, marcando así la
reducción de la base impositiva indirecta. pudiéndose llegar, por ende, a
retroalimentar el proceso. La autorrecapitalización, entonces, jugaría, aunque
bajo condiciones. Por lo demás, otra opción sería la capitalización “desde
afuera”, vía un aporte del Tesoro (ordenando sus prioridades).
Acerca de nosotros. Respecto del balance del BCRA, un punto bajo
polémica es el del “pago con reservas” de los vencimientos de deuda pública
externa, con la consecuente caída de reservas. Cuatro años atrás se creó el
Fondo del Bicentenario, asociado a ese punto, señalamos que en la circunstancia
el planteo era admisible, debiéndose, sí, en perspectiva, atender a las
condiciones de sustentabilidad en el tiempo.
Por
un lado, en algunos comentarios se aduce que en el análisis deben ventilarse
las alternativas. Así, cabría endeudarse afuera para “compensar” la caída de
reservas, pero, esta opción –recuérdense los antecedentes de fines de los ’70 y
de la etapa de la convertibilidad– podría terminar jugando como un “salvavidas
de plomo”.
Con
relación a los adelantos transitorios como método de financiamiento del BCRA al
Tesoro, se argumenta que es una práctica de rango histórico, empleable asimismo
en los países desarrollados en su momento. En lo doméstico, la opción a
aquéllos podría exigir un ajuste fiscal de proporciones, con implicancias duras
para la actividad económica. Más aun, volviendo al plano internacional
–recuérdese lo que se habló antes de la autorrecapitalización– la Reserva Federal ,
en los últimos tiempos, hasta monetizó directamente deuda del Tesoro,
acercándose de algún modo a la figura de aquel método.
También
se menciona que el cómputo de títulos sin mercado secundario, como las letras
intransferibles, se usa en otras estimaciones de balance sin quejas.
Una
determinada configuración del balance del BCRA no es un dato autosuficiente,
desconectado de consideraciones estratégicas más generales. En este orden,
durante la primera parte larga de la década pasada, el stock de reservas crecía
rápida y sostenidamente –un componente “fuerte” del balance–, y cuando se hizo
el gran desinteresamiento del FMI, poco tiempo después ya se recuperaron las
reservas y los coeficientes de respaldo en dólares de los pasivos monetarios. A
su vez, con el superávit fiscal primario existente, asociado con una briosa
expansión económica, se llegó a comprar “lotes de divisas” en el mercado libre
de cambios para hacer pagos externos, al lado del uso algo moderado de
adelantos transitorios. En fin: el análisis de los balances de los bancos
centrales es indesgajable de las consideraciones de política más globales.